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标题: 你会用市盈率吗？【转载】 [打印本页]

作者: 雄鹰展翅 时间: 2015-7-28 16:48
标题: 你会用市盈率吗？【转载】
你会用市盈率吗？
作者金学伟。
投资是一种说来简单做来难的事。如果真的简单，世上一定有数以百万计的巴菲特，巴菲特也不用在“20年观察”后才下决心买可口可乐。更不用为一个IBM，把它半个世纪的年报都研读一遍，且研究停当就可下手，不用等它创了历史新高，月线上放出巨量、长阳才去追涨。因此说某某的投资很简单，只是说明我们知之不多，了解和掌握的东西甚少，甚至根本就缺乏实战经验，所谓看人挑担不吃力，不当家不知柴米贵。世上许多事，原则和大方面说起来都很简单，但细节决定成败，真正付诸实施，却需要很多细节性、技术性的东西，也就是巴菲特说的“投资技巧”来支撑，否则，再好的理念也只是说道而已。约翰·聂夫的投资法则同样如此。他的基本框架我们在前两期已说过：市盈率低——市盈率本身要有绝对的投资价值，且比市场平均水平低40%以上；收益有保障，即有一定的红利回报；公司利润的基本增长率在7%以上；在风险与总回报率的比例上倾向于总回报率，即（利润增长率+股利率）÷市盈率，接近于2倍；除非从低市盈率中得到补偿，否则不买周期性股票，如果是周期性股票，则要求其市盈率更低；成长行业中的稳健公司；基本面好。但在具体的投资过程中，没有一些辅助的技巧来保障，理想的价值投资标的很可能会获得极不理想的效果。以浦发银行来说吧。今年浦发银行的最高价为11.72元，这个价格按2012年每股收益计，市盈率为6.4倍，按今年一季度每股收益乘4计算，为6.17倍。这个市盈率具有绝对投资价值，这是毫无疑问的。再看横向比较：目前沪深A股的平均市盈率略高于14倍，在浦发银行见11.72元时超过16倍。6.4÷16=0.4，浦发银行市盈率比市场平均低60%，也完全符合约翰·聂夫的选股标准。其三，浦发银行的基本增长率超过7%，这也没问题。其四，浦发银行不属周期性行业，恐怕也没人会有疑问，所以其行业也符合约翰·聂夫的选股标准。其五，浦发银行的经营和盈利一直非常稳定，因此它属于成长行业中的稳健公司，这也是没有疑问的。其六，浦发银行每年的红利大约在其每股收益的20%到30%之间，按2012年每股0.55元红利计算，其股利率为4.69%（0.55÷11.72×100），收益相对有保障。其七，虽然浦发银行的实际增长率高于7%。但即便按7%的增长率计算，加上其4.69%的股利率，总回报率也要达到11.69%，除6.4倍的市盈率，等于1.83倍，即（7+4.69）÷6.4=1.83，也符合约翰·聂夫的选股标准。其八，基本面虽说有些疑问，但在5月之前，还只存在于部分投资人的“杞人忧天”之中，会不会真的发生，还是个未知数——包括在下，也怀疑我们对银行股的预判是否过于悲观了一点。为什么亏了？对银行股，我前几年曾在本专栏写过“长期不看好银行股”，原因一是它的再融资太多，有违“少量投资，大量收益”原则，算不上最佳投资标的。二是其过去10年的利润高增长是通过对实体经济的过度攫取获得的，一旦实体经济被压榨过度，油枯灯尽，就会反过来影响到银行业，两败俱伤。为此，我曾写过一篇《当洗脚店赚走了所有客户的钱》，对银行超额攫取实体经济利润，进而影响实体经济发展，危及整个国民经济，进行过抨击。但是，作为一种“GDP公司”和货币经营企业，一国银行业的整体利润会与GDP的名义增长率和货币增长率保持同步或基本同步增长，这是没有疑问的。换言之，只要今后我国名义GDP增长率仍能保持在9%左右，货币的年均增长率比名义GDP增长率高2个百分点，达到11%左右，我国银行业的总体利润增长率仍能维持在10%上下。因此，虽然相应的利空会对股价造成瞬间的巨大冲击，但从理性角度分析，银行股的基本面也并不会坏到哪里去，至少长期看，保持相对适度的增长没问题。总之，无论从哪个方面看，我们很难说11.72元的浦发银行不是一个理想的价值投资标的。问题是，如果你真在11.72元买进了浦发银行（为何不买？），那你实际上就为价值投资提供了一个范本，就像许多人时常用巴菲特理念作出了错误投资一样。因为到6月25日，浦发银行最低跌到了7.18元，浮亏38.73%。到笔者撰稿时，它的每股价格也仅为8.46元，浮亏28%。市盈率估价法理想的价值投资标的变成了极不理想的投资，原因究竟何在？在技巧！寻常我们去商店买东西，都是用货币来衡量商品价值，用货币来比较这件商品现在的价格是贵了，还是便宜了。比如N多年前家里装的三菱空调价格是现在装的2倍多，用货币一比就可知道，现在的三菱空调便宜了。因此，货币被称为商品的一般等价物和价值衡量尺度。在股票市场上，货币也是一般等价物和价值衡量尺度。10元的股票肯定比5元的股票贵。去年5元，今年6元，肯定是比去年贵了。但是，作为价值投资者，尤其是以市盈率为主要估值和投资工具的投资者，眼里看到的不应该只是价格，而应该是市盈率，市盈率才是股票价值的一般等价物和衡量尺度，价格只是在买进卖出、计算投资收益时，才有意义。如此，市盈率的比较就有了2个维度。一个是横向的，与全市场平均水平比，与同类股票比；一个是纵向的，和它过去的市盈率比。这是我在1994年底开发的价值评估方法，我称之为市盈率估价法，曾在《股票投资十八般武艺》中做过介绍。1.计算股票上一年平均价。最简单且管用的是CDP平均价：（年度最高价+年度最低价+年收盘价）÷3。比如，浦发银行2012年最高价9.41元，最低6.55元，收盘9.37元，（9.41+6.55+9.37）÷3=8.44元。2.计算其上一年平均市盈率，每股收益取前一年的。比如浦发银行2011年每股收益为1.463元，8.44÷1.463=5.77倍。3.考察其2012年的每股收益是增还是减？下降就放弃，上升就以5.77倍的市盈率乘上其2012年的每股收益，得到一个相对合理的基准价格。由于浦发银行2012年的每股收益为1.833元，比上一年增长25%，因此其基准价格为5.77×1.833=10.57元。4.对该股做一个定性判断。不需太复杂，只要适当考虑一下股市大环境、行业与个股小环境，然后在强势、弱势、不强不弱的平势中选一个。如果认为浦发银行2013年是一个弱势年份，那么10.57元或者5.77倍的市盈率就是它的相对高点；如果是强势年份，5.77倍的市盈率或10.57元就会成为它的相对低点；如果是平势年份，那么，10.57元就有可能成为它的中间价。由于银行股利润增长趋缓已成共识，因此，这个小环境决定了2013年不太可能成为银行股的强势年份，更多的可能是一个平势年份。5.如果是平势年份，那么，2013年浦发银行的最高市盈率大约会和2012年持平，因此算一下其2012年的最高市盈率。计算结果是：2012年，浦发银行最高价9.41元，除以2011年每股1.463元的收益，其最高市盈率为6.43倍。代入2012年的每股收益，得1.833×6.43=11.78元。至此，一个完整的价值投资方案就形成了：虽然在实际波动中，其最高价和测算值之间会有一些出入，但作为理性的价值投资者，应该在11.78元附近卖出，而不是持股甚至追涨。而且长期的实践告诉我们，绝大多数的高点都是稍纵即逝，一次性的，因此，一旦见到过11.78元左右的价位并出现回调后，我们首先需要等待的是价格跌到10.57元以下——考虑安全边际，应该比10.57元有一定的折扣，比如低5%以上，作为下一次买进价格。如果你对“股票是有生命周期的，观望也是一种投资”深信不疑，那就等待它回到2012年的最低市盈率附近，除非有足够的基本面证据，让我们来上调其市盈率的估值。价值投资也需技巧“爱上一只股票是容易的，但也是危险的。温莎基金买进的每一只股票都是为了卖出”。这是约翰·聂夫的宣言，平实、质朴、坦诚，一如他的为人处世，没有说着冠冕堂皇的话，做着五花八门的事。上述这种方法在《约翰·聂夫的成功投资》中并没有明确介绍，但包含在他所列的工具栏里：平均市盈率、最高市盈率、最低市盈率。大多数读者看到这些指标也许会一晃而过，因为老师没有明确交代这是考试时要考的。但凭借近20年市盈率估值法的实践，我敢断定：这些数据在约翰·聂夫的价值投资中，基本上就是派这种用场的，它是价值投资的一种技巧性工具。2012年，浦发银行最低价6.55元，除以2011年的每股收益，市盈率为4.48倍，4.48×1.833=8.21元。在基本面状况不变情况下，这个价格即可视为其2013年相对合理的最低价。但在实际走势中，浦发银行跌到了7.19元。这一方面说明，市场有很高的不确定性，再高级的技巧都无法穷尽市场变化，需要我们秉承“世上没有后悔药”的理念，按牌理出牌。按牌理出牌总是成功率最高，失败率最低的。而事实也正如此，6月21日见8.22元的时候买进，虽然受了一点惊吓，结果却相当不错。另一方面它也说明，市场对股票的估值是有一定的脆弱性，一旦基本面发生变化，就会重新调整对它的估值。把握估值变化的基本轨迹，也是价值投资的一门功课，这一点我们留待下期再说。就浦发银行来说，我认为其最大概率是原先最低市盈率——4.48倍暂时成了它的中值，也就是8.20元以上暂时成了它的相对高位区，8.20元以下才是它的低位区。这样，你就可利用市盈率估价法，对它进行有效的价值投资了。投资需要的不是理念，而是技巧。

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