价值投资

滴滴点点

　“我已经学会了如何和风险相处，我的投资都是经过深思熟虑的，即使发生最坏的情况，我仍然岿然不动。”

　　——艾利·博洛特（Eli Broad）

　　成功的价值投资的“诀窍”，正在于投资者管理风险的卓越能力。从本质上讲，价值投资者算得上一个精算师，其在获得股票潜在上涨收益的同时，尽量减少永久性下跌造成资本损失的风险。如果投资者不对短期波动造成的亏损产生歇斯底里的恐惧，获取收益并不像它看上去那样困难。

　　风险不是指价格波动

　　“真正的投资风险，并不是指某只股票在市场中特定时间内可能会下跌多少百分点，而是指公司由于经济变化或者管理层恶化，导致盈利能力和企业本身质量的下降。”

　　——本杰明·格雷厄姆

　　在现实中，投资风险应该被视为资本的永久性损失，而不是市场价格波动。因此投资者需要聪明理性地确定证券的潜在价值。引用巴菲特的话，价值投资者应尽力对资产定价，而不是预测整体市场或者个别证券的价格波动。问题是，投资者经常受市场波动的影响，很容易忘记了自己的精算评估结果。

　　以中国房地产前期上涨为例，如果问任何潜在的具有购买能力的购房者，是愿意为同一地点的同一块房地产支付100万元，还是120万元？即使是最傻的买方也会选择较低的价格。但是，如果人们一直跟踪研究房地产价格的波动，并且受波动的影响，在房地产价格从100万元到120万元的变化过程中，一个正常人更可能以120万元买入这份资产。

　　这种不合逻辑的做法是由于他对未来住房价格的走势方向的预期造成的。如果市场在下降，大多数购房者希望等待以较低的价格买房子。如果市场上升，买家希望在价格进一步升高之前买到。任何娴熟的房屋销售员在进行交易时都知道创造紧迫感的必要性，而其最好的办法就是宣传房屋即将售罄，即将无房可卖。如果最近的价格变动严重影响了一个潜在的买家，于是他对事实的判断分析中，价格成了次要考虑。

　　同样，在股市，如果投资者关注短期价格变动，则短期的预期就成为投资者在任何给定的时间点是否购买或出售股票的关键要素之一。但作为一个价值投资者，需要避免的是资本的永久性损失，他无需过度关注股票价格波动，他只需要关注自己持有的企业的本身质量和内在价值。

　　回避杠杆投资

　　“我们保护自身的最戏剧性方式，就是我们不使用杠杆。我们相信，金融市场上几乎什么都可以发生……所以，即使是聪明的人也可能由于杠杆的使用而受困，不使用杠杆，可以防止事情超出你的控制范围。”

　　——沃伦·巴菲特

　　投资账户资金遭到永久性损失的原因基本有两个：由于追加保证金不及时，而被迫出售；由于非理性的恐慌，而主动卖出。使用杠杆操作就会经常带来第一种结果。投资破产的最快速的方式是参与保证金交易。使用杠杆的诱惑，有时会变得难以抗拒，尤其是当市场的势头强劲向上的时候。当市场氛围过于乐观，投资者借款投资的冲动也会势不可挡，但几乎所有贪婪的投资者都会面临永久性损失风险。

　　回避非理性的恐惧

　　“恐惧和贪婪这两种传染性极强的灾难的偶然爆发，会永远在投资界出现。这种流行病的发作时间难以预料，由它们引起的市场精神错乱，无论是持续时间还是传染程度同样难以预料。”

　　——沃伦·巴菲特

　　市场中的恐惧总是会出现，尤其是当市场每天都在下降的时候。回顾一下2008年初至2009年初，那是一个投资者极度不安的时期，处于困境的投资者通常听到的是源源不断的负面经济数据和经济新闻，这进一步增强了他对即将到来的厄运的担心。

　　过去一段时期让投资者恐惧的是，恶性通货膨胀一定会侵蚀大部分资产的价值，除了具有资源和不动产属性的资产。因此，很多投资者花了他们大部分的储蓄购买储存食品食盐，投资房地产，并且追捧“传家宝”的艺术品。

　　对于这类投资者，流行普遍看法是，首先不能选择一定下跌的股票市场，其次也不能配置在“低风险”的现金和国债上，因为它们的购买力会被通货膨胀吞噬掉。这些投资者往往将资产配置于某一种抗通胀投资，糟糕的是，在他的投资过程中，放弃一切合理的风险管理策略。普通投资者经常陷入不合理的投资模式，这种模式一般都侧重于条件刺激下的对某种资产的投机，而不具有稳健的投资原则。如果对于所投资的领域不深入了解，普通投资者往往会遭受损失。

　　投资者赢得心理战的能力来源于其分析价值的能力。只有具有了理智聪明的证券价值辨别能力，并将证券价值认定为自己的信念，耐心坚持，不受价格波动的影响，具有独立分析思考能力，明白现实价值比自己的心理情绪更重要，如同巴菲特一样“欢迎市场下跌，因为它使得我们能以新的，令人感到恐慌的便宜价格捡到更多股票。”才能“在别人恐惧时贪婪”。

　　多样化不能降低风险

　　“只有在投资者不知道自己做什么时，才会选择多样化。”

　　——沃伦·巴菲特

　　普通投资者错误的认为，通过多元化投资股票，可以大大降低了投资风险。彼得·林奇用“不务正业”来形容通过将自身的资产广泛配置，使公司盈利，但也过分稀释和偏离了自身核心业务的企业。

　　在现实中，一个非常多元化的投资组合通常会导致平庸的投资业绩，而且其并没有显著减少系统性风险。在詹姆斯·蒙蒂尔（James Montier）的经典投资书籍《价值投资：智能投资工具和技术》中，他援引的一项研究显示，通过持有8只价值投资选择的股票，83％的非市场风险可以消除。

　　寻求安全边际控制风险

　　“由于人们的群体性错误，以及复杂的、难以预测和迅速变化的环境导致的剧烈波动，当价格远低于证券的基本价值时，安全边际就出现了。”

　　——塞思·卡拉曼

　　使用安全边际的投资方法是价值投资者控制风险的核心策略。所有股票都具有一个潜在价值，股票目前的价格可能会，也可能不会反映其内在价值。关键不是内在价值的概念，而是在于投资者是否具有计算股票价值的能力，而且投资者在非常便宜的价格是否有勇气买入股票。

　　莫尼斯·帕波莱（Mohnish Pabrai）也为投资者提供了风险控制的简洁版模型：赢在开始，最终即使亏损，也不会损失太多。他建议投资者应尽力寻找那些既能提供上涨潜力，同时下跌空间又非常有限的股票。简单地说，投资者应该总是在承担相对很小的风险的前提下，寻求具有更大上涨潜力的股票。

　　让投资人在控制损失的前提下，寻求收益的长尾效应，并非不现实。很多人定期购买彩票，玩老虎机，或者积极参与任何赌场游戏，个人参与这些游戏从长期来看收益率肯定是负的。由于他们十分关切中奖发财和快速致富的幻想，他们或许根本不关心概率和预期收益之类的事情。价值投资者与其不同，他们首先关注的是资本损失的风险。帕波莱经常的口头禅和投资的目标是：在限制下跌风险的前提下，不丧失大幅上涨收益的潜在机会，从长期来看，价值投资终究会获得超越基准指数的收益（帕波莱的投资组合1999-2007年的年复利是29%，同期道指年均增长率只有4%多一点）。

　　这个概念与大多数的投资者和分析师的直观思维背道而驰，他们一般认为，为确保获得超越市场平均水平的收益率，必须要承担额外的风险。帕波莱认为这种信念是一种常见的谬误，这是由长期存在的“有效市场假说”导致的一种错误认识。

　　价值投资者的气质

　　“一旦你的智商在125以上，投资的成功与智商就没有关系了。如果你的智商一般，你需要的则是气质，控制那些让其他人陷入投资困境中的冲动。”

　　——沃伦·巴菲特

　　最成功的投资者具备三个基本特征：

　　1.他们具备耐心等待价格到达安全边际。

　　2.他们独立思考，投资决定不会受到市场波动的影响。

　　3.他们有坚定信念的勇气。

　　关键是要结合这三个基本属性以及适当的风险管理。投资并不是最聪明的人就能赢得比赛，而经常是有着平均智商并且不怀疑自己的人才能获胜。