美联储是怎么加息的？今年6月到底会不会加息？

猪老三

　　FED、FRB和FOMC的区别
　　FED是指整个美国联邦储备系统，是对美国央行系统(美联储)最广泛的称谓;FRB是指由7个委员组成的联邦储备委员会(Federal Reserve Board);FOMC是由12个委员组成的联邦公开市场操作委员会，是美国货币政策的决策主体。

　　只需简单理解上述三个概念的区别，就可以清楚地分辨一些新闻的“重要性”。如4月初有媒体报道，美联储将在4月11日召开紧急闭门会议讨论贴现率，并在新闻标题中提到这可能是加息和缩表“预演”。实际上，这是由FRB召开的会议，而不是由12个FOMC委员召开的议息会议。只有FRB委员参与的会议不会讨论调整基准利率或缩表的问题。

　　美联储的货币政策操作框架

　　政策目标：充分就业与物价稳定;联邦基金市场：美联储参与的银行间隔夜无抵押借贷市场。货币政策工具：法定存款准备金要求、公开市场操作(买卖国债、回购和逆回购)和贴现窗口贷款。

　　贴现窗口贷款：向市场提供紧急流动性的工具，是美联储作为最后贷款人的集中体现。贴现窗口贷款利率是美国隔夜市场利率的上限。目前贴现窗口贷款分为三级：利率分别为1.0%、1.5%和0.45%。

　　美联储是怎么加息的，又会如何缩表?

　　全市场化的加息模式，并非发个加息文件就完事。美联储控制基准利率的途径是先控制市场的流动性(与欧央行不同)。为了上调联邦基准利率，美联储必须先回收市场流动性。具体来看，有以下几种工具：

　　1)上调超储利率(IOER);

　　2)用逆回购工具回收流动性(RRP);

　　3)如有需要将使用其他补充性工具，如Term Deposit Facility。



　　警惕“6月不加息但修改前瞻指引”的风险

　　我们维持6月加息概率低的判断不变，主要基于：1)4月FOMC会议声明未修改加息的前瞻指引(第四段关于加息部分的措辞一字未变);2)当前通胀无失控风险，短期及中长期通胀预期稳定，美联储没有急于加息的压力。但是鉴于4月多个经济数据边际改善的事实，及近期Dudley等有FOMC投票权的人偏鹰派的发言，需要警惕“6月不加息但修改前瞻指引”的风险。美联储可能在6月14~15日的FOMC会议上修改加息前瞻指引，为下一次议息会议加息做准备。

　　经济走势平稳，货币增速回落 | 5月份宏观数据预览

　　5月经济活动数据大体平稳。随着决策层更加注重稳增长与供给侧改革之间的平衡，政策宽松力度边际上减弱，经济扩张势头有所平缓。我们预计5月工业增加值环比略有上升，而同比增速小幅下跌至5.9%(前值6.0%)。地产和基建投资具有较强延续性和溢出效应。政府促进民间投资政策也开始逐步落地，有助于民间固定资产投资增速企稳。我们预计5月固定资产投资单月同比增长11.2%(前值10.1%)，累计同比增长10.7%(前值10.5%)。消费总量依然稳健，而消费升级趋势正旺。我们预计5月社会消费品零售总额同比增长10.0%(前值10.1%)。

　　5月贸易顺差较高。进出口同比数据受基数效应干扰，波动较大，但随中国需求平稳回升并带来回溢效应，进出口环比将会改善。我们预计5月出口同比增速为-7.3%(前值-2.0%)，进口同比增速为-1.1%(前值-10.5%)。相应地，5月贸易顺差为465亿美元左右(前值456亿美元)。

　　5月价格指数与上月基本持平。蔬菜价格大幅回落，猪肉价格环比增速放缓，而房价上涨等因素或继续带动居住等非食品价格边际上行。我们预计5月CPI同比增长2.2%(前值2.3%)。钢铁价格在前期涨幅的基础上出现较大调整，有色金属价格也普遍下跌，但原油以及其他一些重要生产资料价格上涨。我们预计5月PPI指数环比持平，同比变化-3.3%(前值-3.4%)。

　　5月货币增速回落，信贷和社融增长受抑制。货币政策立场仍属适度宽松，但宽松程度下降。而且去年M2基数较高。所幸，财政部近日要求加快预算执行进度、压减库款规模。财政存款回落将拉高M2同比增速约0.2个点[1]。综合看，我们预计5月M2同比增速降至12.2%(前值12.8%)。财政部要求在地方债置换过程中债券发行所得资金应及时用于偿还贷款和其他存量债务，前期已发行债券而未置换债务的可能从5月开始集中完成。这会显著拉低贷款和社融增速。我们预计5月新增人民币贷款约6,500亿元(前值5,556亿元)。而5月以来企业债净融资额为负(截至26日)，股权融资额不高，地方债置换也会抵减部分表外融资。我们预计5月社会融资规模增加6,500亿元(前值7,510亿元)。

　　5月外汇储备下降。随着美联储加息预期升温，5月以来美元指数攀升2.24%(截至26日)，这给央行所持非美元储备资产带来约289亿美元负向估值效应。与此同时，人民币相对走弱，外汇净流出状态仍将延续。我们预计5月外汇储备共减少450亿美元。

　　总之，经济和物价走势平稳，而货币和信贷仍将受地方债置换等因素干扰。在此背景下，观察货币政策立场要看包括社融、地方债和国债等在内的广义融资量以及货币市场利率等价格信号。我们认为，加快推进供给侧改革并不意味着稳增长政策转向;货币政策仍在宽松区间内，而财政政策还可发挥更大作用。