保持客观独立，听从内心的直觉和理性的逻辑

上官阳荣

近期去杠杆、钱荒、美联储加息给金融市场蒙上了股债双杀的阴霾，我们预计恐慌或正逐步退潮，股市回调提供了买入机会，关注抗通胀、受益改革和超跌成长三大主线，债市急跌暂缓，逐步回归基本面。

1、近期股债双杀源于通胀预期下全球流动性收紧。美联储第二次加息后上调2017年加息次数到三次，汇率贬值资本流出，季节性因素资金紧张，国内去杠杆防风险央行锁短放长，表外理财纳入MPA考核，险资监管加强。国内长短端利率上升相当于隐性加息2-3次。

2、恐慌情绪正逐步退潮。央行多渠道加大流动性力度缓释风险，继12月16日央行开展MLF操作共3940亿之后，12月21日央行指导部分银行通过银行间质押式回购匿名点击业务（X-Repo）向市场投放资金，表明央行旨在去杠杆而非人为制造钱荒甚至踩踏成金融风险。12月20日国开行政策性金融债取消发行，国债缩量发行，呵护市场。监管层强力协调，“萝卜章事件”尘埃落地，债券市场信用和交易秩序逐渐恢复，市场情绪或逐步平复。资金面和代持事件冲击的利率急升暂缓，债市初现企稳迹象，债市逐步回归基本面决定。

3、前期的恐慌情绪掩盖了各种利好，比如，中央经济工作会议除了强调防范风险还强调了深化改革，中央农村工作会议强调农业供给侧改革，PPI回升企业盈利改善，美欧日股市大涨等。

4、风险是涨上去的，机会是跌出来的。随着恐慌情绪退潮，股债市场将逐步回归基本面：我们处在经济复苏的下半场，通胀上涨的中途。

对于股票市场，基本面扎实，回调提供了买入机会，抗通胀、受益改革和超跌成长股是未来主线。钱荒、债市去杠杆情绪传染等是短期冲击，属于噪音，盈利改善和利率上升是中期逻辑，受益于通胀、利率不敏感的行业有农业、食品饮料、公用事业、石化、银行等，我们此前一直强调“买股票防通胀，买抗通胀的股票”，事实表明这些行业涨时领涨、跌时抗跌，跑赢大势。我们在《十大新变化与新机遇——解读2017年中央经济工作会议精神》建议关注中央经济工作会议的亮点：农业供给侧改革（土地流转、种子）、国企混改、一路一带等，继续推荐。

钱荒的结束有赖于央行投放流动性，而债市调整的结束有赖于经济和通胀的回调。随着央行加大流动性投放力度、监管层协调解决“萝卜章”事件，钱荒正趋于结束但资金面紧平衡或延续到春节前后，债市从钱荒冲击的急跌模式逐步回归到基本面的正常调整模式。考虑到通胀预期升温，债市利率趋势性行情短期难现，当前10年期国债收益率3.3%左右是与通胀水平、中美利差相匹配的。

5、我们在昨天早上提出“恐慌退潮”，股债市场应声大涨。在《本轮钱荒和“债灾”的起源、影响及展望》提出“钱荒对股票市场短期有冲击，但中期看基本面。钱荒在短期对股市存在负面影响，无风险收益率上升也将增加股市估值压力，但考虑央行未来投放流动性缓释风险的可能，股市将回归基本面，抗通胀和受益改革是两大主线。”通胀和改革成为领涨主线。

保持客观独立，听从内心的直觉和理性的逻辑，不屈从于外在的压力和感性的冲动，用研究创造价值。